数据周报79（2025年7月21日-27日）
1.国家队对市场会有什么影响？
2.A股本轮涨幅已超过18%
3.接下来，这轮行情能走多高？
4.养老金地区失衡问题突出
5.个人住房贷款连续9个季度负增长
6.美股本月连续14次创出历史新高
7.什么样的反内卷才是正确的？
正文
1.国家队对市场会有什么影响？
通过对基金公司二季报的深入剖析可见，素有 “国家队” 之称的中央汇金公司，在 2025 年第二季度向 ETF 市场注入了约 1975 亿元人民币的资金。其中，超半数资金流向了追踪沪深 300 指数的 ETF，以华泰柏瑞沪深 300ETF 为例，便获得了约 415 亿元的资金加持。
不仅如此，汇金公司还将约 290 亿元投向追踪小盘股中证 1000 指数的 ETF，这一举措显出其 “国家队” 对稳定市场的范围进一步拓展。
这组数据也是我下文会提到A股进入成交量时代的特征之一。“国家队” 的大规模资金注入，意味着市场将迎来更为充裕的流动性呵护。如此操作会推动市场整体中枢价格实现抬升，价格波动范围缩小。
2.A股本轮涨幅已超过18%
去年 “924” 政策组合出台后，A 股逆势反弹，掀起一轮 “疯牛行情”。上证指数不仅一举收复 3000 点，更在 5 天内上涨超 20%；10 月 8 日盘中最高涨至 3674 点，当日收盘为 3489 点，也就是说，在不到一个月的时间里，最大涨幅超 35%。
据智本社数据中心统计，2016 年以来，上证指数共出现 7 轮上涨，平均低位为 2720 点，平均高位达 3446 点，平均涨幅为 26.9%。
而本轮行情始于 4 月初特朗普发动贸易战之际，从最低的 3040 点算起，截至 7 月 23 日的 3613 点，行情已持续超 100 天，最大涨幅已达 18.85%。
3.接下来，这轮行情能走多高？
去年 9 月底，上一轮行情启动之初，我就作出过预测：上轮行情的峰值在 3500 点附近。10 月 8 日收盘于 3489 点，之后市场虽有几轮冲击 3500 点的动作，却都未能成功突破。
经过十个月的鏖战，到 7 月底，市场终于站稳 3500 点，随后更是站上了 3600 点。此时大家或许会好奇，接下来市场行情会如何演绎？我是否改变了之前的判断？
首先可以明确地说，有一个判断和我之前的观点一致：A 股并不具备长牛、大牛的条件，但它已进入一个新的阶段，呈现出一些新的变化。对于这个新的阶段，我将其定义为 “成交量时代”。
那什么叫成交量时代？成交量时代有什么特征？应该如何应对？
首先是成交量扩大，预期提高，吸引更多资金流入。这些资金不仅包括官方的央行资金、国家
队资金，还涵盖市场里的民间资金。这些资金的流入会使得价格中枢抬升，从以往的 3000 点左右升至 3200-3300 点，同时价格波动范围缩小。
另外是政府对市场的呵护，这体现在两个方面。一是预期管理，当市场跌幅较大，比如跌到 3000 点时，政府会进行预期管理，呵护市场；二是流动性输入，央行去年设立两个货币工具，直接为 A 股提供融资，国家队也加大了对 A 股的流动性支持。
而 A 股进入成交量时代主要是两个原因导致：
一方面是流动性发放方式转变：以往央行印钱通过商业银行再贷款发放，商业银行有货币乘数效应，通过宽信用推动市场资金增加。但现在商业银行贷款难，城投企业和开发商等主要贷款主力军难以获得贷款，市场资金积压在银行系统。央行需要新的投放工具，将基础货币投到资本市场，比如通过购债和设立货币工具为 A 股提供流动性。
另一方面是宏观经济转型需求：过去工业化和城市化阶段，主要通过商业银行集中和动员社会资本投资基础设施、制造业和房地产。现在进入后工业化和城市化阶段，需要投资技术创新，而商业银行的金融制度无法匹配。资本市场能够支持技术创新，推动风险投资市场和天使投资市场发展，因此需要发展资本市场。
到这里，肯定有很多社友好奇，这种成交量时代与我们概念中的长牛、大牛市有什么区别？
长牛、大牛时代需要两个支持条件。一是经济基本面持续向好，企业盈利持续改善，投资回报率高且稳定，资产负债表稳健并能持续扩张；二是有较多的流动性支持。
而目前 A 股不具备长牛、大牛的条件。经济基本面方面，企业盈利未持续改善，投资回报率未上升且保持高位，资产负债表扩张不稳健；流动性方面，虽官方在增加流动性，但增加幅度不确定，且缺乏法制化、市场化的制度条件，会抑制价格上涨。
4.养老金地区失衡问题突出
中国统计年鉴的数据显示，当前我国养老金体系存在显著的地区差异，其中东北地区面临的养老金缺口风险尤为突出。
东北地区由于历史原因，国有企业密集，导致离退休人员数量众多，加之人口老龄化程度不断加深，使得养老金开支逐年攀升，养老基金统筹部分已出现入不敷出的状况。在这种情况下，各地“不得不挪用”个人账户基金来支付当期退休人员的养老金，进而造成个人账户基金 “空账运行” 问题愈发严重。
与之形成鲜明对比的是，广东、北京等经济较发达地区，当期养老金有大量结余，足以支撑数年的发放；而黑龙江、辽宁等东北省份的当期养老金收支已呈现负值。
未来十年，经济相对困难的省份势必将更加依赖富裕省份的现金转移支付，以此来填补自身的养老金缺口。
5.个人住房贷款连续9个季度负增长
近期，中国央行披露了二季度末的房地产相关数据。数据显示，人民币房地产贷款余额同比增长 0.4%，规模达到 53.33 万亿元。
具体来看，房地产开发贷款余额为 13.81 万亿元，同比增长 0.3%，这一增速创下 2022 年下半年以来的新低；而个人住房贷款余额则呈现同比下降 0.1% 的态势，规模为 37.74 万亿元，这已是自 2023 年 6 月起连续第九个季度出现负增长。
6.美股本月连续14次创出历史新高
在强劲财报推动下，美股本周延续涨势再创新高。
标普500指数：本周累计上涨1.46%，周五收于历史最高点位。
纳斯达克指数：本周累计上涨1.02%，同样于周五创收盘新高，本月连续14次创出历史新高。
本周公布的财报中，科技股和金融股表现较为突出，尤其是谷歌、微软和丘博保险等公司。特斯拉的财报表现疲软，但其在Robotaxi和廉价车方面的布局仍具潜力（后续反弹的原因）。投资者应关注科技股的AI和云计算业务进展，以及特斯拉的产能和自动驾驶技术落地情况。
推荐阅读：4月24日智本社发布的报告《关税冲击：美国宏观经济与金融市场报告》
7.什么样的反内卷才是正确的？
2025 年 3 月，《政府工作报告》首次提出综合整治 “内卷式” 竞争；7 月，中央财经委员会第六次会议进一步明确，要依法治理企业低价无序竞争，推动落后产能退出。而最近几天，广东银行业率先响应国家政策，各行各业由此掀起反内卷之风，尤其是企业低价竞争行为，成为重点治理对象。
但实际上，（自）媒体与民众在对 “内卷” 与 “反内卷” 的认知上，仍存在一些基本偏差。在此，谈谈几点看法。
首先，我们要正常看待内卷，不要一说反内卷，就把内卷当成 “坏人”，对它喊打喊杀。
内卷通常指存量竞争、同质化竞争和降价竞争，是产能出清的正常过程。在存量市场中，当产能大而需求不足时，降价卖货可以增加需求、减少库存、出清产能，随后价格上涨、产能扩张、经济复苏，这是自然的经济周期。
而价格竞争本就是正常的商业行为，在同等质量和服务下，低价具有竞争优势，即便是豪车、奢侈品也不例外。世界上没有绝对的不可替代品，差异化产品同样会面临功能替代和价格竞争。
那我们真正要关注的是什么？是那种不断内卷、不断降价，却依然无法实现产能出清，导致价格持续下跌，陷入不断内卷的螺旋 —— 这才是我们真正要关注和解决的问题。
接下来，我们核心需要知道为什么会出现这种不合理的内卷状态？主要是两个原因导致：
收入分配问题引发需求严重不足。例如，经济刺激资金多用于投资产能，而非扩张需求，使得产能不断增加，需求却未相应提升。财富分配不均，家庭部门收入占比低或贫富分化严重，都会导致整体需求不足。少数富人边际消费倾向低、投资倾向高，进一步加剧产能过剩；而私人部门因产能过剩可能减少投资，导致流动性枯竭，经济随之恶化。
供给扭曲。例如在产业政策推动下，新能源汽车等行业大规模扩张投资，企业为回收厂房等沉没成本，即便亏损也继续生产，导致产能过剩。部分汽车厂商为获取新能源补贴、信贷便利和金融套利，不断增加产能，造成供给扭曲。历史上价格双轨制时期，上游产能由国有企业和计划部门控制，不受价格和利润刺激影响，导致产能扩张困难。当前虽处于价格下跌周期，但同样存在产能受非市场因素干预的问题。
如何解决内卷问题？也主要需要从这两点入手：
持续关注需求不足、产能过剩和价格下跌问题，根据经济数据变化及时调整财政货币政策。推进收入分配改革，研究具体的收入分配调整方案，提高家庭部门收入水平。逐步推进供给端的市场化改革，包括取消补贴、深化国企改革、推动金融领域改革等。
